一如既往，笔者对万华这份财报在第一时间进行了深度解析。本文将以生产经营、成长性分析以及估值三个章节展开。
正文开启之前，笔者先以一句话，对半年报中的万华做个画像素描：它是一只真正意义的行业景气周期下的成长白马股。
2018年一季度，万华化学聚氨酯系列，销售均价达到近几年最高的18432元/吨（不含增值税，下同）。
2018年上半年，聚氨酯系列销售均价17727元/吨，扣掉一季度，单独计算，第二季度聚氨酯系列销售506252万吨，均价17112元/吨。
二季度国内聚合MDI（二苯基甲烷二异氰酸酯，聚氨酯的主要的组成原材料）结算价格比一季度要低好多，这个均价下滑在预料之中。
2017年年报上公司预计2018年营业额是512亿元（2017年营业额是531亿），半年过去了，公司营业额达到300.54亿，超过公司预定的时间进度。
不要纠结营业额，LPG（液化石油气）贸易做大营业额有意义吗？更重要的，是要关注各项主营业务市场占有率，产能利用率，是不是在继续提升。
2017年万华化学MDI销量比2016年多了35万吨以上。2018年上半年，聚氨酯系列销量同比增长8万吨，继续提高市场占有率。
要知道2017年全球MDI增量是30万吨，万华化学一家吃掉了增量部分的35万吨。吃多了，没辙，其他巨头的装置总是不可抗力。今年在去年超高基数上继续高增长，MDI国际地位进一步加强。
对比来看，2016年聚氨酯系列销售均价只有11406元，毛利率40.62%；2017年均价增长到16553元，毛利率55.41%，销量也增加了36万吨，这是利润倍增的主要原因。
2017年其他化工产品也是景气周期，价格普遍比低估很大提升，同期万华化学管理费用，财务费用控制的很好，这些都增厚了2017年利润。
2017年10月前后聚合MDI一度市场价超过4万元（含17%增值税），当年万华化学含聚醚多元醇在内的聚氨酯系列销售均价只有16553元（不含17%增值税，下同）。
可见，国内分销市场行情报价波动对公司结算价格影响较小，MDI整体销售均价在2018年继续提升。
整体价格水平抬升，产能利用率提高，销量市场占有率进一步提升，2018年这些优势继续发挥作用。
上图为公司MDI最近几个月挂牌价，每月结算价仅供参考，信息来自于下游产业链万华化学直供客户（仅供参考）。
5月挂牌价比4月高500元，实际结算价格高了2400元；6月挂牌价比5月挂牌价高500元，实际结算价格反而低了2400元。
挂牌价仅仅代表当月最高限价，如当月市场行情报价超过挂牌价2000元甚至更多，当月结算价格按照挂牌价计算。当月实际运行价格的范围低于挂牌价，就按照公式计算实际结算价格远低于挂牌价。
原料纯苯每月价格也有较动，每月内销，出口比例不同，单纯看挂牌价炒股，结果必然大相径庭。
整体上，2018年含聚醚在内聚氨酯系列新产品最终销售均价比2017年有了很大的提升。
2017年万华化学179万吨产能的PO/AE（环氧丙烷/丙烯酸酯）一体化项目产能利用率达到98%，今年有望继续保持满负荷运转。
石化系列新产品包括石油气贸易毛利润贡献上半年达到9.8亿（这里不看毛利率，没有参考价值，石油气贸易利润低，营业额大），下半年有望继续提高。
精细化学品及新材料板块上半年产量16.88万吨，销量14.06万吨，出售的收益26.86亿，毛利率33.44%；销量同比去年增加4.4万吨，PC（聚碳酸脂）贡献了主要的增量部分。
利润贡献逐步提升，今后万华化学PCMMMAPMMMA等更多新材料产能投放，该板块有望成为万华化学份额更大，利润更多新的增长点。
2018年上半年，万华化学国内市场出售的收益196.48亿，毛利率46.29%；国外市场出售的收益101.43亿，毛利率34.05%；营业收入构成中国内和国外是65.95：34.05；国外市场继续增速较快。
因为产品结构不同，以及近年来国内LPG石油气贸易占据一部分销售额，该项数据有部分失真。
根据销售额看，对外出口持续提升，从2015年的54.43亿提高到2017年的157.84亿，2018年上半年对外出口达到101.43亿，国外市场占有率进一步扩大。
这也从侧面反映了上半年国内聚氨酯市场同比去年不温不火，国外市场需求增速较快。
上市以来就和国际化工巨头直面竞争的万华化学，资产注入完成后将拥有欧洲生产基地，规划中的美国40万吨MDI生产基地也在持续运作中。
今后，万华化学将继续加大海外市场开拓力度，提升产品渗透力，国外市场占有率、营业收入有望继续做大做强。
宁波万华120万吨MDI为主的主营业务继续盆满钵满，半年归母公司报录得历史上最新的记录38.23亿利润，同比增长41.59%。
宁波万华是神一样的存在，贡献了近年来万华化学盈利的大半壁江山。2014、2015年连续两年，宁波万华纯利润超过母公司纯利润（母公司要承担更多财务、研发等费用，并且母公司只有宁波万华74.5%权益）。
这次宁波万华25.5%股份和匈牙利BC以4亿多点股份注入上市公司，笔者曾点评过，这个折价单独购买宁波万华贵了点，BC相当于白送（当时停牌万华化学股价除权后是36.44元）。
宁波氯碱、烟台氯碱、宁波热电发挥全产业链协同效应还能持续贡献较大利润，对上市公司盈利一直默默助攻。
万华广东主要是珠海10万吨水性涂料和4万吨改性MDI装置，该项目2017年7月投产，投产后因为固定资产折旧、初期产能利用率较低以及打开市场需要时间，2017年亏损3832万元，2018年上半年继续亏损2188万，是万华化学各板块各业务唯一明显亏损的。
北京万华什么鬼？2016、2017年盈利连续下滑，2018年上半年居然亏损了473万。公司负责人可以卷铺盖回家了（开个玩笑）。
在营业收入创新高300.54亿，半年利润新高69.5亿的2018年上半年，公司较好的控制了各项成本开支。
销售费用同比增长17.48%，公司新产品市场开发、销量增大、仓储、物流如运输等服务外包成本加大，都在合理范围之内。
管理费用提升主要是研发的投入加大扣除研发部分，管理费用仅仅增加1.75亿。
2016年公司盈利36.79亿，2017年盈利达到111.35亿同比增长202.66%，但是公司管理费仅仅增加了6.11亿，扣除研发支出新增的5.13亿元开支，实际人工费用等增幅仅有1亿。
万华化学实实在在盈利，实实在在贡献利润给股民分红，分给大家同时也是分给公司管理层和员工。
（公司过半左右管理层、员工持有很大比例上市公司股份，上市以来只能享受分红权，母公司额外还有宁波25.5%股权分红权，证券交易市场购买自家公司股票的员工更多，一样通过分红享受公司发展红利。）
2017、2018年公司现金流极其充沛，2017年三季报分红41亿，2018年只差没有来个半年报分红了。
公司收取了很多承兑汇票，这部分今年适当比按账期内现金支付多收一些费用，坏账率极低，公司在行业上下游有很强的话语权，每年坏账极少。
半年报显示公司现金流净额84.45亿，同比去年增加483.2%。公司上了那么多新项目，利息支出为主的财务费用同比还下降了6.62%，不差钱，自有资金注入项目了。
笔者曾经用很大精力研究万华化学财务问题，最终得出结论可以再一次进行选择无脑信服上市公司。
公司上市以来持续大比例分红，持续高额研发投入，持续上新项目自筹资金并且项目都如期推进投产。
目前公司在建、即将开建新项目投资过300亿元，每年新项目资本开支在80-100亿左右。良好的信誉，强大的盈利能力能让公司拿到低息贷款和用自有资金完成这些项目。
万华化学的强大在于持续高投入的研发和各种新产品攻克，新产能、新产品投放，持续增厚盈利。
万华化学各产品最大限度拥有自主知识产权、成本较低，即使在最差的2015年都维持了较高毛利润。
2018年上半年，万华化学研发投入达到5.667亿，同比增长19.25%。
万华化学每年下半年是研发投入的高峰期（2017年上半年投入4.75亿，下半年投入7.63亿），2018全年研发投入有望达到15亿左右，创历史新高。
万华投资14.45亿的烟台研发中心（含部分总部办公面积）能容纳2000名研发人员；上海研发中心投入4亿元能容纳1000余名研发人员，即将投入使用。
此外还有规划中的海外研发中心以及规划中的宁波研发中心，这些都将大大增强万华化学研发能力。
今后我们将看到万华化学研发人员突破2000人，甚至3000人，年研发费用突破20亿、30亿。
我们Ａ股有个伟大的医药企业恒瑞医药（矮子里面挑将军），研发投入一直是国内同行领先。
2017年恒瑞医药研发投入17.59亿，研发投入占公司年收入的12.71%。对比来看，万华化学在研发上的进取精神并不亚于恒瑞医药。
但我们知道，当前一路下跌的恒瑞医药市盈率仍在67倍，而万华只有10倍。虽然行业不同、路径不同，但笔者相信，万华化学的弱周期性、化工高端新材料、成长白马、蓝筹定位一定会被更多人接受。
万华化学通过研发，完整掌握了MDI、TDI、PC、ADI（含H12MDI、HDI、HDI衍生物等）、聚醚、MMA、PMMMA、水性涂料、改性MDI、SAP吸水树脂等产品的全流程自主知识产权。
这些装置大部分稳定贡献利润多年，一直在扩建和即将投产新产品，贡献新的利润。尼龙12、液晶聚合物、聚酰亚胺薄膜、柠檬醛（维生素VA、VE、香精香料）、POE等已全线突破、中试即将成果转化，近年来我们有望看到这些新产品建成投产，贡献利润。
未来五年，万华化学必将拥有更加完整的产品线、产业链，多元化的产品、服务。不一样的产品不同周期，将最大限度穿越周期性，稳定的提供利润。
前段时间有朋友发统计数据，说上半年国内电冰箱产销量都在下滑，下滑多少云云？笔者一笑了之。
国内冰箱销量低，MDI在冰箱应用场景绝对是大损失。但在其他应用场景目前国内冷链物流建设加快，国家给予政策补贴鼓励加快冷链建设。
冷链物流的发展能避免各种食物保存不当造成的损坏，加大农产品、土特产运输半径，增加生产者收入，丰富人们的餐桌。
聚合MDI还是是别墅、屋顶最好的保温隔热材料，在美国用量巨大，我国市场推广较低。国内节能减排环保等方面的需求继续加大，今后MDI在国内建筑保温领域的应用场景有望逐步提升。
阻碍MDI在更多领域取得最广泛应用最大的障碍是价格不稳地忽高忽低。今后万华化学烟台、宁波装置扩产后，按订单弹性生产，将把聚合MDI价格长时间维持在2万左右，能在更多领域扩大消费量。
部分MDI应用领域或者场景被取代这个是事实。聚氨酯鞋底，TPU鞋底等各种轻便鞋底都是MDI的应用领域，目前EVAPOE也占有了鞋底的部分市场。万华化学POE已经在规划中，将随着乙烯项目建成投产。
以前旅行箱以合成革、真皮为主，现在市场销量最大，最多的是PC聚碳酸酯行李箱，合成革行李箱份额慢慢的变少，有消失的趋势，这是少有的MDI应用领域被大规模取代的地方。
万华化学已投产7万吨PC聚碳酸酯生产线年初投产；规划中的20万吨PC聚碳酸酯即将开建。万华化学PC聚碳酸酯可不是简单用在行李箱上
万华化学PC品质更好，高端产品，能在更广领域取得应用，获取较高的附加价值。可见
取代不可怕，什么材料取代MDI我研发生产什么材料，微信取代qq一样，我自己取代自己，做大做强，新产品成为新的增长点。
主要是改性MDI胶的历年采购金额。目前万华化学这样的规模化工厂有4家。万华化学母公司万华实业研发推广禾香板历时12年以上
安全的人造板材。采用稻草、麦草等农作物秸秆，变废为宝，无污染，并且防止火灾阻止燃烧，遇火只是碳化。该产品让农民每吨稻草增收400元左右
含运费，实际增收要少一些），很好的化解了每年秸秆焚烧带来的污染问题。一些朋友看好国内定制家具上市公司，却没看到，这些定制家具最大的板材卖点都是采用禾香板。第一批产品出来至今超过12年
已经验证了他的耐久性，可行性。目前国内定制家具对禾香板板材需求极大，万华实业规划中未来3年内将建成独资、合资、提供技术板材生产厂商超过15家。每家每年改性MDI需求在7000万-1亿元
我国每年可是人造板材消费量在2.5亿立方米以上。这一个市场前景不可限量。目前禾香板是国内最高档的定制家具板材
已经获得市场高度认可，只要MDI价格稳定在某些特定的程度上，相关市场不可限量。PS:板材是万华实业的主营业务之一
和万华化学关系是采用万华化学改性MDI作为主要的组成原材料。万华化学不占任何股份。今后有几率会成为万华实业另一潜在上市资产。走到今天
万华实业收购有关技术，开展研发，收购国内成套木工机械厂，能做到一条龙服务，整厂交钥匙，这高瞻远瞩了十多年。这块业务今后在年报上会有更多体现
6月4日复牌到6月30日短短19个交易日，股东人数从12.86万减少到11.773万
散户少了1.1万户，筹码集中度有了较大提高。这19个交易日，十大流通股东发生了一些变化。前十大股东退出的有
中国建设银行股份有限公司－兴全社会责任混合型证券投资基金0.55%；深圳天风天成资产管理有限公司－天富 13 号资产管理计划0.51%；深圳市创新投资集团有限公司0.51%；前十大股东减持的有
中国华融资产管理股份有限公司0.88%减少到0.48%；前十大股东增持的有
全国社保基金一零八组合1.34%到1.41%；沪港通为主的外资香港中央结算有限公司0.88%增加到1.49%。新加入的十大股东有三家
买股莫问价格，好公司复牌后40多元价格一样抢破头。该散户曾经在中兴通讯一战成名，最高持有中兴通讯6395万股，持有股市值一度超过25亿。更多英雄事迹老司机补充。中国太平洋人寿保险股份有限公司-分红-个人分红
持股0.46%，这个还是以前的股东，三季度减少了13.5万股，基本不变。（
，目前一个月又过去了，股东有几率发生了更大变化。7月份的抢筹更激烈，后续拭目以待，看谁还在加仓。）08年之前万华化学可是机构眼里的抢手货
成长白马蓝筹，那时机构持股比例一度占实际流通盘65%以上，那时候万华化学PE很少低于30倍，一度炒到了55倍以上。股灾后
机构心有余悸，持股占比慢慢的变少，2014年底一度低于15%。在一些老股民眼里，只要一提万华化学，他们会反问一句，是烟台万华？然后会告诉你，这个股是好股，好好拿着。中国A股开市以来
对投资者慷慨分红，投资回报率最高的股，万华化学排前十位，任何一个化工周期股都不会有这么高的地位。二、万华化学散户持有情况
4.51万、7.79万、10.36万、12.86万户，随着当年12月初期停牌，股东数维持12.86万左右一直持续到复牌6月3日。16年3月以来万华化学股价一路上涨
我们已经创造了奇迹，把机构（淡水泉）洗出去，又让牛散、证金国家队他们高位回来接盘。今年二季度散户减少1.1万
7月洗盘更厉害，相信有更多散户被洗下车了。随着万华化学每个季度都更强大，会有更多外资、机构拥抱万华化学，那时候散户会如您所愿，慢慢的变少。三、万华化学净资产收益率连续十个季度盈利增长
2017年折旧是27亿），每年十几亿研发投入。近年来研发60亿以上的支出全部费用化处理，当年计提完毕，近年来公司商誉等非货币性资产就没有增加。万华化学掌握的任何一项新材料全流程生产工艺
知识产权，折价都能几亿，甚至价值十几亿以上。这些都是万华化学潜在的价值。这些在公司财务报表上都没有作为净资产体现。上百亿在建工程
这些没有交付都不能有效形成固定资产，不能增厚公司净资产。我们正真看到的超高净资产收益率实际并没有超高。50%以上净资产收益率不可长期持续
万华化学营收再创新高，单季达到164.54亿，盈利连续第十次（二季度比一季度扣非还是增长的）历史季度新高。2017年停牌前
万华化学股价一度攀升到43.68元，当年每股盈利4.09元，PE 10.68。目前下半年业绩按照和上半年一样年化全年利润，市盈率为10.14倍，如果考虑低价注入BC和宁波25.5%股权增厚公司盈利每股一元左右，万华化学市盈率更低。前段时间万华化学股价在44
43元左右来回洗刷刷，市盈率低到8.5左右（考虑资产注入增厚盈利，市盈率7左右，还要更低一些）；连续十个季度每个季度盈利都在增长，连续三年大幅度增长的万华化学市盈率反而越来越低。万华化学股价远没什么业绩
成长、估值双击。表面上股价创历史上最新的记录，实际估值水平按市盈率算是历史新低。没辙，因为现在就是熊市。四、万华化学估值遇到难题
别有用心的朋友在嚷嚷：万华化学高增长不可持续，季度盈利历史上最新的记录不可持续，我45左右跑了，因为万华化学见顶了。奇怪耶
2016年一季度开始万华化学每个季度盈利都是历史上最新的记录，按照这一个谬论，每一季度业绩出来都是卖出的机会。问题是
万华化学股价支撑需要每季度都继续增长来支撑吗？万华化学是30倍PE还是40倍还是100倍的泡沫股，需要每季度高增长来支撑，一个不到10倍市盈率的股，你要求太高了。这是一片神奇的土地
诞生了一批伟大的股民，能创造任何股价奇迹。同一个股可以在不同年份6倍市盈率，也可以10倍市盈率，在牛市可以20倍市盈率甚至更高，单纯给万华化学估值笔者做不来。万华化学是真金白银实实在在的盈利
实实在在的基本面改变。研发大额支出，在建工程300多亿（未来3年内完成）不增发不定增，全靠自筹资金解决和银行信贷，同时还大比例分红，这些都侧面验证了万华化学财务的稳健。如果一个股按照每个季度高增长
连续多年高增长，那么他的市盈率、估值将比同行业水平高50%到100%，甚至更多。以前长城汽车高增长的时期就享受了溢价
而不是简单和当时的上汽集团比产量，销量，比营业额。持续毛利润高、盈利增长率高才是王道，当时长城汽车市盈率远超过上汽集团。简单拿万华化学比巴斯夫等国际巨头营业额
市场地位，市值，来给万华化学估值，将限制了你的想象力。巴斯夫要有万华化学这么高的成长性、研发产出高比例，净利润高，那么他的估值将是目前的2倍以上。如果后面万华化学有连续两个季度以上营收和利润明显下降
并且看不到扭转的趋势，那么万华化学这一波股价高增长将迎来拐点，估值和业绩双杀。但是万华化学目前估值没有跟上业绩增长
是大幅下折的；业绩成长性在研发、在建产能新产品不断投放的支撑下目前看不到任意的毛病。半年报已经是过去
，三季度已逝去一个月，未来未知，我们只知道万华化学一直在努力。我们能做的，就是不悲观，不盲目乐观，审时度势，立足眼前，估算未来，不断修正自己预期。风险提示
注意国际、国内经济大形势；化工行业的安全生产危险；不要上杠杆，不要全仓一只股。最后说明，本文仅为数据分析交流之用，不构成任何投资建议。
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